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天风证券股份有限公司孙海洋,尉鹏洁近期对依依股份进行研究并发布了研究报告《Q2需求弱复苏，盈利能力稳步提升》，本报告对依依股份给出买入评级，当前股价为15.3元。

依依股份(001206)
公司发布半年报， 23Q2 收入 3.45 亿元，同降 8.99%；归母净利润 0.47 亿元，同增0.52%；扣非归母净利润0.48亿元，同增40.13%；归母净利率13.7%，同增 1.3pct。
23H1 收入 6.28 亿元，同降 14.06%；归母净利润 0.45 亿元，同降 31.13%；扣非归母净利润 0.43 亿，同降 11.58%；归母净利率 7.16%，同降 1.77pct。
分产品， 23H1 宠物垫收入为 5.46 亿，同降 15.44%；无纺布 0.28 亿，同增47.94%；护理垫0.05亿，同降43.01%。宠物垫毛利率为11.64%，同增2.14pct。
23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.8%/3.0%/1.9%/-3.1%，分别+0.64/+0.6/+0.6/-0.82pct。其中销售费用率增加系宣传费用增加；财务费用率降低系利息收入较去年同期增加。
公司形成宠物品牌商、大型商超、 电商平台为主的客户资源体系。主要合作伙伴有亚马逊、 PetSmart、沃尔玛、韩国 Coupang、 Target、 Chewy、日本 JAPELL、日本 ITO、日本山善、日本永旺、英国 Pets at home 等。
公司核心优势在于稳定的客户资源， 23H1 前五大客户占比 45.76%，同比-3.41pct。 22 年前五大客户合计销售额 8.15 亿元（ yoy +15.52%），在年度销售总额中占比 53.74%（同比-0.11pct），其中前两大客户分别占比 20%/14%，前两大客户销售额同比分别增长 8.39%、 28.33%。
新产能于今年持续释放。 公司募投项目宠物尿垫的建设产能为 22.5 亿片，目前公司 IPO 募投宠物尿垫项目、宠物尿裤项目已基本完成，公司产能预计今年核心产品宠物尿垫年产可达 50 亿片、宠物尿裤 2 亿片。
公司具备规模化生产优势。 主要产品宠物卫护用品 21-23H1，收入为12.4/14.4/5.9 亿元，公司出口占同类出口产品总金额比例连续多年 30%以上。 率先打造覆盖全生产环节、全应用场景、全产品体系的规模化宠物卫生护理用品生产基地。
有效控制生产成本， 23Q2 毛利率同增 5.41pct。 公司积累了较多成本控制经验，包括开发辅助设备、 制定执行原材料节耗政策、 引进现代人工智能技术等。 22Q3-23Q2 公司毛利率为 15%/15%/7%/19%， 23Q1 毛利率较低主要系原材料采购价格处于较高水平以及 Q1 订单减少导致产能利用率不足，23Q2 转好系主要原材料价格回落、持续控制成本。
盈利预测与估值： 我们长期看好依依股份，出口业务方面为部分知名跨国公司独家生产供应商，下游需求稳定长期扩容，自主品牌业务持续拓展，考虑到行业需求弱复苏，我们调整盈利预测。预计公司 23/24/25 年归母净利分别为 1.69/2.07/2.32 亿（前值为 1.82/2.24/2.5 亿元）， PE 分别为17/14/12x。
风险提示： 原材料价格波动风险；产能释放不及预期风险；客户相对集中的风险；出口退税政策变化的风险

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司林千叶研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达91.47%，其预测2023年度归属净利润为盈利1.52亿，根据现价换算的预测PE为18.61。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级3家；过去90天内机构目标均价为31.0。